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　首批超長(zhǎng)期特別國(guó)債上市以後，在二級(jí)市場(chǎng)經(jīng)歷了大幅波動(dòng)。在首日盤中一度大漲25%後，超長(zhǎng)期國(guó)債在二級(jí)市場(chǎng)的交易已經(jīng)恢復(fù)理性，截至5月23日收盤，上交所「24特國(guó)01」跌0.73%報(bào)100.578元，成交額7.22億元，到期收益率2.5420%；深交所「特國(guó)2401」跌15.91%報(bào)100.654元，成交額2195.62萬元。

　「二級(jí)市場(chǎng)一些投資者對(duì)於國(guó)債交易可能並不是非常熟悉，上市第一天可能是部分資金衝動(dòng)帶來的行情波動(dòng)，隨著機(jī)構(gòu)資金進(jìn)入，目前來看特別國(guó)債估值已經(jīng)接近其他市場(chǎng)30年國(guó)債的定價(jià)，市場(chǎng)也逐步恢復(fù)理性。」上海一家券商自營(yíng)的債券交易人士對(duì)券商中國(guó)記者表示。

　特別國(guó)債坐上「過山車」

　超長(zhǎng)期特別國(guó)債的一舉一動(dòng)都引起市場(chǎng)普遍關(guān)注。5月13日，財(cái)政部明確了今年1萬億元超長(zhǎng)期特別國(guó)債的發(fā)行安排。超長(zhǎng)期特別國(guó)債的期限包括20年、30年和50年，發(fā)行次數(shù)分別為7次、12次和3次，付息方式為按半年付息。

　其中，30年期超長(zhǎng)期特別國(guó)債於5月17日正式發(fā)行，實(shí)際發(fā)行面值金額400億元，期限30年，票面利率為2.57%，發(fā)行之後，超長(zhǎng)期特別國(guó)債也可以在交易所交易。

　投資者把對(duì)超長(zhǎng)期特別國(guó)債的熱情也帶到了二級(jí)市場(chǎng)。5月22日，該期國(guó)債上市交易，分別是深交所的「特國(guó)2401」和上交所的「24特國(guó)01」。

　結(jié)果，上交所的「24特國(guó)01」在上市首日大幅上漲，一度觸發(fā)臨時(shí)停牌30分鐘。上午10時(shí)恢復(fù)交易後，價(jià)格再度大漲至25%，10時(shí)08分開始再次被臨時(shí)停牌。在當(dāng)天交易所債市收盤前最後5分鐘，「24特國(guó)01」價(jià)格又現(xiàn)大幅回落，收於101.316元，日內(nèi)漲幅僅1.32%，收益率回升至2.5070%。但是深交所的「特國(guó)2401」仍然維持高位。

　5月23日，市場(chǎng)終於恢復(fù)理性，滬深交易所特別國(guó)債的市場(chǎng)價(jià)格都回落至面值附近。最終，深交所「特國(guó)2401」跌15.91%報(bào)100.654元，成交額2195.62萬元；上交所「24特國(guó)01」（019742.SH）跌0.73%報(bào)100.578元，成交額7.22億元。

　華西證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉郁表示，長(zhǎng)期以來，交易所並非債券主流交易市場(chǎng)，具有專業(yè)知識(shí)儲(chǔ)備的機(jī)構(gòu)投資者多在銀行間市場(chǎng)買賣債券，而交易所定價(jià)往往也多參考銀行間的交易結(jié)果。隨著2023年12月以來超長(zhǎng)債走出強(qiáng)勢(shì)行情，疊加近期銀行頻繁地實(shí)施隱性存款降息，非機(jī)構(gòu)投資者開始格外關(guān)注30年特別國(guó)債等優(yōu)質(zhì)存款替代品種的投資價(jià)值。

　「由於缺乏債券定價(jià)經(jīng)驗(yàn)，個(gè)人投資者在對(duì)30年特別國(guó)債報(bào)價(jià)時(shí)，可能多遵循了股票資產(chǎn)的定價(jià)原則，忽略了國(guó)債並非高波動(dòng)博弈型資產(chǎn)，債券價(jià)格與到期收益率一一對(duì)應(yīng)，主要反映投資者對(duì)未來利率的預(yù)期，這可能也是交易所報(bào)價(jià)頻頻出現(xiàn)系統(tǒng)性偏離估值的原因。」劉郁坦言。

　前述券商自營(yíng)人士也表示，特別國(guó)債上市首日大漲讓很多機(jī)構(gòu)投資者都「非常驚訝」。

　「國(guó)債的定價(jià)模型雖然專業(yè)，但是也比較固定，市場(chǎng)分歧一般都非常小，10%以上的波動(dòng)非常罕見，後續(xù)市場(chǎng)應(yīng)該更冷靜。」該自營(yíng)人士表示。

　超大波動(dòng)提示交易所市場(chǎng)機(jī)會(huì)？

　市場(chǎng)分割環(huán)境下，特別國(guó)債分別在銀行間、交易所和櫃檯三個(gè)市場(chǎng)交易，可以通過轉(zhuǎn)託管機(jī)制實(shí)現(xiàn)不同市場(chǎng)間的轉(zhuǎn)移交易。三個(gè)市場(chǎng)參與投資者存在交叉，其中交易所市場(chǎng)主要非銀和個(gè)人投資者參與交易。

　交易所市場(chǎng)投資者興奮不已的同時(shí)，以機(jī)構(gòu)為主體的銀行間市場(chǎng)卻非常冷靜。5月22日，30年國(guó)債活躍券230023到期收益率維持在2.57%，而最終30年特別國(guó)債2400001全天成交價(jià)基本集中在2.56%—2.58%區(qū)間內(nèi)窄幅波動(dòng)，微盤也收於2.57%。

　「當(dāng)交易所銀行間債券價(jià)格偏離度較大時(shí)，理論上就可通過轉(zhuǎn)託管實(shí)現(xiàn)套利，進(jìn)而抹平價(jià)差，不過結(jié)合轉(zhuǎn)託管機(jī)制來看，轉(zhuǎn)託管過程仍存在一定時(shí)滯。非銀機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)重視交易所市場(chǎng)的參與。」中郵證券首席固定分析師在研報(bào)中表示。

　他表示，在低利率環(huán)境之下，票息策略的有效性下降，久期策略的操作難度提升，機(jī)構(gòu)或應(yīng)更加重視跨市場(chǎng)套利、品種套利等小而確定性高的投資機(jī)會(huì)。相對(duì)而言，自營(yíng)類賬戶操作更加靈活，以往也更多實(shí)施更加多元的投資策略。產(chǎn)品類賬戶可以更加重視交易所市場(chǎng)，利用機(jī)構(gòu)可以同時(shí)參與多個(gè)市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)，把握更多價(jià)格異動(dòng)中的投資機(jī)會(huì)。

　劉郁也表示，由於發(fā)行端的調(diào)整，未來特別國(guó)債可能會(huì)成為超長(zhǎng)國(guó)債領(lǐng)域的唯一供給，並且年度總發(fā)行量以及單月淨(jìng)供給規(guī)模均會(huì)迎來大幅提升，因此該品種本身便需要更加多元化的承接力量。從5月22日的成交情況看，銀行間市場(chǎng)特別國(guó)債與30年期活躍券成交量平分秋色，反映機(jī)構(gòu)投資者對(duì)於超長(zhǎng)特別國(guó)債普遍呈現(xiàn)積極態(tài)度。交易所方面，非機(jī)構(gòu)資金也不斷參與到債市的交易之中。

　「綜合來看，超長(zhǎng)特別國(guó)債實(shí)現(xiàn)了『開門紅』，未來也有望成為活躍的交易型品種之一。」劉郁表示。

　前述自營(yíng)人士則表示，特別國(guó)債近兩日在交易所市場(chǎng)雖然最終靠機(jī)構(gòu)資金平抑了波動(dòng)，但是也一定程度上說明了機(jī)構(gòu)資金的缺失。未來可能一些機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對(duì)交易所市場(chǎng)的關(guān)注，帶來更多資金進(jìn)入。